在市場(chǎng)暫時(shí)企穩之后進(jìn)行災后重建，首先要弄清楚這輪股災的根本原因是什么？然后有針對性地進(jìn)行解決，防止重蹈覆轍，促進(jìn)資本市場(chǎng)持續健康發(fā)展。

一、對股災原因的認識

本輪牛市并不是經(jīng)濟基本面發(fā)動(dòng)的，而是基于對經(jīng)濟轉型（創(chuàng )業(yè)板牛市）和新一輪改革（主板牛市）預期所推動(dòng)的，并有資金面的配合。本輪牛市帶有很多新特點(diǎn)，其中最大的特點(diǎn)是處在金融開(kāi)放和金融創(chuàng )新工具增加的時(shí)代背景，監管體系尚不完善，投資者對新環(huán)境不熟悉。

這輪股災的根本原因是有毒資產(chǎn)（部分高估值小票）加杠桿（從兩融到傘形信托和場(chǎng)外配資），由此導致市場(chǎng)微觀(guān)結構惡化。查場(chǎng)外配資和市場(chǎng)擔心貨幣政策轉向只是催化劑，即使不查場(chǎng)外配資，市場(chǎng)也有內在調整的要求，所謂風(fēng)險是漲出來(lái)的，機會(huì )是跌出來(lái)的。

這種帶杠桿的股市調整是新情況，超出大多數人的認知，傳導鏈條是：恐慌性殺跌→杠桿爆倉→強制平倉→賣(mài)盤(pán)呈幾何級數涌出→市場(chǎng)壓垮并崩盤(pán)→微觀(guān)企業(yè)資產(chǎn)負債表破壞、中產(chǎn)階級財富縮水、銀行不良率上升、金融機構倒閉、信用和金融危機→市場(chǎng)信心受挫、陷入長(cháng)期低迷、正常的融資和支持實(shí)體經(jīng)濟轉型功能失去、經(jīng)濟危機。

只有及時(shí)中斷傳導鏈條，才可能避免從股災到金融危機到經(jīng)濟危機的蔓延，否則事態(tài)擴大后救助金融和經(jīng)濟體系代價(jià)更大。因此，救市救的不僅是股市，救的是金融體系和實(shí)體經(jīng)濟。

國泰君安研究團隊在2000點(diǎn)時(shí)提出“5000點(diǎn)不是夢(mèng)”，在5000點(diǎn)前后是市場(chǎng)最謹慎的機構之一，并開(kāi)始提示風(fēng)險，提出“海拔已高風(fēng)大慢走”。在股災救市過(guò)程中，為相關(guān)部門(mén)多次提供情況咨詢(xún)和救市建議。

二、災后重建政策建議

災后重建的關(guān)鍵是去杠桿和化解有毒資產(chǎn)，并推進(jìn)資本市場(chǎng)基礎性制度建設，促進(jìn)長(cháng)期持續健康發(fā)展。

1、加強對杠桿的監管，規范透明發(fā)展，有效降低杠桿，防止死灰復燃。

5000點(diǎn)前后杠桿資金占市場(chǎng)交易額的10%以上，最高時(shí)接近20%，遠超美歐發(fā)達國家。市場(chǎng)調整時(shí)，杠桿資金過(guò)高容易導致市場(chǎng)因賣(mài)壓過(guò)重而瞬間喪失流動(dòng)性。

從各方渠道確認，杠桿交易存在再度加速苗頭。7月9日，兩市融資買(mǎi)入額1114億，是7月8日的兩倍（最低點(diǎn)）。當務(wù)之急，務(wù)必盡快采取措施，避免重蹈覆轍。

第一，將場(chǎng)外配資納入管理范圍，規范透明。美國、中國香港等地方，杠桿交易非常透明，易于管理。在開(kāi)立賬戶(hù)前，嚴格審查場(chǎng)外配資客戶(hù)的資產(chǎn)及信用記錄等。

第二，嚴控兩融和傘形信托的標的及融資比例。在成熟國家，對兩融標的均進(jìn)行了嚴格管控。例如，仙股和分單市場(chǎng)股票不能作為融資標的。

第三，開(kāi)正門(mén)，賭偏門(mén)，進(jìn)行逆周期調節。杠桿交易和股市存在內生正相關(guān)關(guān)系。牛市時(shí)，對杠桿的需求是客觀(guān)存在的。例如，美國融資的最低配額是2.5萬(wàn)美元，但是融資利率非常高，兩個(gè)條件可以相互制衡。

第四，發(fā)展融券業(yè)務(wù)。理論上講，融資融券是相互制衡的，在美國兩者余額的比值在3:1左右。

第五，由于兩融、傘形信托和場(chǎng)外配資涉及跨部門(mén)監管，建議成立一行三會(huì )聯(lián)合行動(dòng)小組。

2、加強法治，打擊坐莊、不法勾兌等行為，引導市場(chǎng)進(jìn)行價(jià)值投資。

3、推進(jìn)注冊制改革，發(fā)揮市場(chǎng)自身供求調節機制，為市場(chǎng)提供優(yōu)質(zhì)標的可避免對垃圾公司的過(guò)度炒作。目前注冊制的利空性已基本被市場(chǎng)消化，因此沒(méi)必要再談注冊制如談虎色變。長(cháng)期來(lái)看，注冊制是資本市場(chǎng)持續健康發(fā)展的制度基石。

4、待市場(chǎng)企穩后，恢復IPO，取消對上市公司正常減持、投資者套保等的行政管制，恢復市場(chǎng)正常運行。

5、系統總結此次救市的經(jīng)驗教訓，形成成熟的風(fēng)險處置預案。

6、反思中國股市暴漲暴跌的原因，以及如何通過(guò)基礎性制度建設，實(shí)現從快牛瘋牛向慢牛長(cháng)牛轉變，有效支持實(shí)體經(jīng)濟。

7、改革繼續推進(jìn)，增強社會(huì )各界對政府發(fā)展資本市場(chǎng)的信心，不因遇到困難出現改革倒退，只有在水里才能學(xué)會(huì )游泳，在發(fā)展中解決問(wèn)題。

8、從這次股災救市中，反應出體制內亟需金融技術(shù)人才和與市場(chǎng)的及時(shí)有效溝通。未來(lái)還要打開(kāi)金融國門(mén)，金融爭霸，要打仗了，不能缺兵少將，在戰爭中練兵。打開(kāi)旋轉門(mén)，金融是一項技術(shù)性很強的業(yè)務(wù)。