本周央行在公開(kāi)市場(chǎng)凈回籠資金450億元，這是5月份以來(lái)的首次。我們并不認為這是央行貨幣政策態(tài)度的改變：

1) 危機下央行仍可能降息降準，守住不發(fā)生系統性金融危機的底線(xiàn)。

2) 5月以來(lái)短端低長(cháng)端高的格局，限制了正常情況下央行降息的可能。

3) 政府重點(diǎn)轉向債權市場(chǎng)，央行通過(guò)降準等方式投放流動(dòng)性可以期待。

危機下央行不吝出手

我們一直在強調金融市場(chǎng)穩定對轉型的重要性：轉型還在半路，成功前仍需要進(jìn)一步的投資，金融危機可能會(huì )打斷轉型進(jìn)程，導致之前在轉型的努力和投資“打水漂”。這次股災中，央行迅速出手降息降準維護市場(chǎng)流動(dòng)性，顯示了避免發(fā)生系統性金融風(fēng)險的底線(xiàn)。如果再有跡象出現系統性金融風(fēng)險，預計央行仍可能會(huì )運用降息降準等方式出手。而且當前存貸利率、存準率的水平可保證了降息降準的空間。

央行降息閾值可能偏高

5月份以來(lái)的情況是，雖然短端利率下行，但長(cháng)端利率仍處于偏高水平，短端利率向長(cháng)端的傳導并不順暢。當時(shí)的降息對降長(cháng)端利率沒(méi)什么效果，而且連續降息后再次降息的效果可能邊際遞減，這些降低了央行降息的可能。因而，我們認為在沒(méi)有系統性金融風(fēng)險的情況下，央行降息的閾值可能較高。

央行通過(guò)降準等方式投放流動(dòng)性可以期待

穩增長(cháng)壓力下，政府可能把中心轉向債權市場(chǎng)，比如引導銀行加大放貸力度。在市場(chǎng)流動(dòng)性更加依賴(lài)央行主動(dòng)投放的背景下，央行可能會(huì )配合投放長(cháng)期流動(dòng)性，改善銀行對長(cháng)期流動(dòng)性的預期。在這種情況下，降準、或通過(guò)其他方式（如PSL等）投放長(cháng)期流動(dòng)性是可以期待的。