本文作者為海通證券分析師姜超、顧瀟嘯等， 2014年姜超連續第二年摘得新財富宏觀(guān)經(jīng)濟研究第一，同時(shí)也是新財富固定收益研究第一名。作者授權華爾街見(jiàn)聞發(fā)表。

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今天打算傳播一點(diǎn)正能量，開(kāi)宗明義，從今天起，不再那么悲觀(guān)！

歷史會(huì )記錄一切，時(shí)間會(huì )證明一切！

短短過(guò)去的一年，我們就經(jīng)歷了一個(gè)超級大牛市，和一個(gè)超級大熊市。從之前的信心滿(mǎn)滿(mǎn)，到現在幾乎草木皆兵，到底發(fā)生了什么變化，我們每個(gè)人在其中又做了些什么？過(guò)去一年說(shuō)過(guò)的豪言壯語(yǔ)、寫(xiě)過(guò)的長(cháng)篇大論，現在仔細審視一下，哪些想拿回來(lái)撕了重寫(xiě)，哪些真正經(jīng)得住時(shí)間的考驗？

今天寫(xiě)這篇報告，也是想把自己過(guò)去一年寫(xiě)的報告做一個(gè)回顧！

還記得是在14年12月2日，我們發(fā)布了15年度策略報告《金融泡沫大時(shí)代》，在上海浦東的嘉里大酒店，我們對客戶(hù)是這么說(shuō)的：“對15年資本行情的展望，我們預感會(huì )迎來(lái)一個(gè)特別大的“金融泡沫”，原因在于利率下降，以及風(fēng)險偏好的提升。”

之后的牛市行情來(lái)得非常猛烈，短短幾個(gè)月，就從3000點(diǎn)、4000點(diǎn)再到了5000點(diǎn)，所有人都沉浸在牛市的喜慶之中，要么添柴加火，要么搖旗吶喊！我們也不例外，覺(jué)得市場(chǎng)這么好，天天講“泡沫”人家聽(tīng)了也不舒服，所以我們就偷偷把“泡沫”兩個(gè)字拿掉了，開(kāi)始講“金融大時(shí)代”，講了個(gè)居民財富配置轉向金融資產(chǎn)的故事，說(shuō)以前發(fā)財靠存錢(qián)買(mǎi)房、以后發(fā)財要靠金融資產(chǎn)。故事編好了，我們首先是自己信了，然后去忽悠客戶(hù)，大家都覺(jué)得你講的很有道理，我自己也逐漸忘記了還有“泡沫”這回事。

在那個(gè)瘋狂的時(shí)刻，大家都在談?wù)撋駝?chuàng )板，覺(jué)得既然可以接受50倍的估值，那么100倍、200倍其實(shí)也沒(méi)啥差異，更貴一點(diǎn)也就是五十步和一百步的差別，反正都是貴，而且只要用互聯(lián)網(wǎng)加一下，高科技嘛，貴就有貴的道理。

慶幸的是，我們在最后一刻清醒了過(guò)來(lái)，也及時(shí)給我們的客戶(hù)提示了風(fēng)險，我們在6月中、下旬連續發(fā)布了兩篇報告《寬松似乎有變化》、以及《大浪淘金——6月25日深圳演講》，明確表示我們的擔憂(yōu)，后面一個(gè)報告還被某媒體轉載了，題目改成《我這輩子最想銷(xiāo)毀的一份報告》，因為里面講了我自己07年的故事，當時(shí)寫(xiě)了個(gè)《大鵬一日同風(fēng)起》的報告，本想預言資本市場(chǎng)“扶搖直上九萬(wàn)里“，結果后來(lái)股市跌到了1600點(diǎn)，所以我要求自己一定要客觀(guān)，絕對不能犯方向性的錯誤。

原文是這么寫(xiě)的：“雖然我們對長(cháng)期的金融時(shí)代堅信不疑，但是我個(gè)人對下半年的資本市場(chǎng)相對謹慎。因為驅動(dòng)資本市場(chǎng)的三頭牛，杠桿牛、資金牛和改革牛，現在前兩頭好像都要跑掉了，只剩下了改革牛，所以相對來(lái)講機會(huì )也會(huì )少很多。”

當時(shí)提到“好多人表示下半年其實(shí)已經(jīng)不想賺錢(qián)了，就想保住上半年的勝利果實(shí)，因為上半年已經(jīng)賺得太多了，只要能保住就足夠交代得過(guò)去了。”現在才過(guò)去兩個(gè)月，能全身而退的又有幾人？我們當時(shí)唯一的推薦是分級A：“目前大家唯一的共識是分級A，覺(jué)得如果股票不漲了，那么分級A一定會(huì )漲，而且肯定比債券表現好！”，而目前看來(lái)，分級A算得上是下半年慘淡資本市場(chǎng)中難得的亮點(diǎn)，6月以來(lái)的漲幅普遍都在20%左右，我認識幾個(gè)基金經(jīng)理就是靠著(zhù)分級A不僅躲過(guò)了股災，凈值還創(chuàng )出了新高！

那么，是什么在6月份給我們提示？

我們研究員的一個(gè)好處是經(jīng)常四處去拜訪(fǎng)客戶(hù)，現在還時(shí)不時(shí)要去海外拜訪(fǎng)客戶(hù)，到處偷師學(xué)藝，現學(xué)現賣(mài)！我自己今年特別感謝的是5、6月時(shí)的兩次路演。

一次是在新加坡，當時(shí)還是在5月份，我遇到了一個(gè)匈牙利的基金經(jīng)理。我是去年認識他的，第一次見(jiàn)面就很親切，因為都和社會(huì )主義有淵源。去年他跟我說(shuō)看好中國的股市和債市，我也深表認同，當時(shí)相談甚歡，一見(jiàn)如故。但是今年5月份他跟我說(shuō)已經(jīng)不再看好中國的資本市場(chǎng)了，我當時(shí)就很奇怪，因為彼時(shí)國內的股市還火熱朝天。他當時(shí)問(wèn)我：“你們的10年期國債利率是多少？降了沒(méi)有？”我說(shuō)：“好像沒(méi)降啊，10年期國債利率大概在3.6%左右，10年期國開(kāi)債大概4%左右，都沒(méi)有降？”然后他就說(shuō)：“如果沒(méi)降的話(huà)，好像股市就不該漲”。當時(shí)應該是各說(shuō)各話(huà)，誰(shuí)也沒(méi)有說(shuō)服誰(shuí)，但我記住了他的話(huà)。

話(huà)說(shuō)回來(lái)了，為什么無(wú)風(fēng)險利率不降，股市就不該漲呢？

從理論上看，股價(jià)的決定有三個(gè)因素，一個(gè)是分子端的企業(yè)盈利，另外兩個(gè)是分母端的無(wú)風(fēng)險利率和風(fēng)險偏好的變化。通常行業(yè)研究員負責研究企業(yè)盈利，而宏觀(guān)和策略研究員負責研究無(wú)風(fēng)險利率和風(fēng)險偏好的變化。

所以從股價(jià)的估值模型出發(fā)，我們可以發(fā)現這一輪股票牛市和行業(yè)研究員其實(shí)沒(méi)有太大的關(guān)系，因為從去年7月牛市啟動(dòng)開(kāi)始，我國工業(yè)企業(yè)盈利增速就出現了負增長(cháng)，因此大家在那里點(diǎn)石成金，其實(shí)多數企業(yè)本身并沒(méi)有太大的變化。

真正驅動(dòng)這輪牛市的因素其實(shí)是分母，也就是無(wú)風(fēng)險利率下降和風(fēng)險偏好提升。

首先，什么是市場(chǎng)真實(shí)的無(wú)風(fēng)險利率？不是存貸款利率，因為這部分利率還有管制的因素。而是金融市場(chǎng)的各種市場(chǎng)化的利率，比如說(shuō)貨幣市場(chǎng)有回購利率，R001是隔夜回購，R007是7天回購利率，通常股票基金經(jīng)理會(huì )重點(diǎn)關(guān)注回購利率，因為它代表了流動(dòng)性的變化。但我覺(jué)得，還需要重點(diǎn)關(guān)注10年期的國債、國開(kāi)債利率，因為它代表的是長(cháng)期無(wú)風(fēng)險利率，是真正影響長(cháng)期金融資產(chǎn)定價(jià)的核心因素。（補充一句，在中國看長(cháng)期利率應該看國開(kāi)債，因為國債可以免所得稅，所以利率偏低）

而以10年期國開(kāi)債利率來(lái)衡量，14年年初的時(shí)候中國的長(cháng)期無(wú)風(fēng)險利率接近6%，加一點(diǎn)風(fēng)險溢價(jià)進(jìn)去，當時(shí)一般企業(yè)發(fā)債的利率大約在8%左右，倒過(guò)來(lái)算的話(huà)意味著(zhù)12倍左右的PE是市場(chǎng)的合理估值，否則買(mǎi)企業(yè)的股票的隱含回報率還不如買(mǎi)它的債券。而在14年初，以Wind全A為代表的A股市場(chǎng)整體估值就在12倍左右。

但到了14年年底，10年期國開(kāi)債利率降到了4%左右，再考慮風(fēng)險溢價(jià)的因素，長(cháng)期企業(yè)債利率大約在5%到6%左右，這意味著(zhù)倒過(guò)來(lái)算的話(huà)18倍左右的PE應該是合理估值，而超過(guò)18倍以后的市場(chǎng)就出現了泡沫。

而在15年A股牛市上漲的過(guò)程中，Wind全A的估值從18倍最高上升到了32倍，但是在此期間以10年期國開(kāi)債為代表的無(wú)風(fēng)險利率一直穩定在4%左右，這意味著(zhù)15年以來(lái)A股牛市的上漲完全是由風(fēng)險偏好提升導致的，包括此前場(chǎng)內和場(chǎng)外的各種杠桿配資，因而并不具備穩定的基礎，因而在風(fēng)險偏好下降以后就打回了原形。

目前市場(chǎng)經(jīng)過(guò)大幅下跌以后已經(jīng)是風(fēng)聲鶴唳，上周我在深圳碰到一些做私募的兄弟，都說(shuō)目前只有10%的倉位，做反彈也只敢拿1%出來(lái)做，都是驚弓之鳥(niǎo)，大家都對后市比較謹慎，大家開(kāi)玩笑說(shuō)，目前很容易就能找到1000個(gè)不看好的理由，但是很難找到幾個(gè)看好的理由，都是壞消息，沒(méi)有好消息。

但在我看來(lái)，股市下跌本身就是最好的消息，因為便宜是硬道理。無(wú)論是之前的暴漲還是之后的暴跌，其實(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)本身都沒(méi)有太大的變化。公司還是那個(gè)公司，變化的是估值。在5000點(diǎn)的時(shí)候市場(chǎng)平均估值是30多倍，大家講再多牛市的邏輯其實(shí)都抵不過(guò)一個(gè)字“貴”，但現在到了3000點(diǎn)以下，市場(chǎng)平均估值回到了18倍，從無(wú)風(fēng)險利率比較的角度來(lái)看，其實(shí)已經(jīng)到了合理區域。

比如大家去看銀行股，發(fā)現PB又都回到了1倍左右，除非中國發(fā)生金融危機，1倍PB的銀行應該不算貴。而且很多銀行股，包括藍籌股的股息率又回到了5%甚至6%以上，已經(jīng)超過(guò)了他們發(fā)行的債券利率，其實(shí)對保險之類(lèi)的長(cháng)期投資者已經(jīng)有很大的吸引力了。短期由于市場(chǎng)風(fēng)險偏好還在惡化，所以不排除估值還會(huì )被壓縮，但是就像彈簧一樣，壓低了以后還會(huì )再彈回來(lái)。

所以，我們不再那么悲觀(guān)的第一個(gè)理由就是，市場(chǎng)已經(jīng)不算貴，到了和無(wú)風(fēng)險利率相匹配的合理區域。畢竟去年中國的無(wú)風(fēng)險利率降了那么多，所以去年A股從12倍漲到18倍是合理的，不能算是泡沫，所以雖然15年的牛市被打回原形，但我們堅信牛市絕對不會(huì )回到14年的起點(diǎn)。

我們不再那么悲觀(guān)的第二個(gè)理由，在于我們看到了無(wú)風(fēng)險利率重新下降的希望。

這里需要回顧的是我在6月中旬去北京的那次路演，當時(shí)我和北京的一幫債券大佬餐敘，突然之間我發(fā)現除了我以外，幾乎所有人都對中國的長(cháng)期國債利率看法偏謹慎。而我自己是債券的長(cháng)期大多頭，我們曾經(jīng)在14年寫(xiě)過(guò)報告《零利率是長(cháng)期趨勢》，認為中國長(cháng)期走向零利率不可避免。而在15年的5月下旬，我們就感覺(jué)被打臉了，當時(shí)國債期貨出現了持續的暴跌，說(shuō)明市場(chǎng)已經(jīng)對長(cháng)期國債利率的下降投了不信任票。

為什么當時(shí)國債利率出現了大幅上升，源頭在于地方債務(wù)置換的啟動(dòng)，最開(kāi)始說(shuō)好的是1萬(wàn)億，但后來(lái)又出現了第二批1萬(wàn)億，甚至傳言第三批1萬(wàn)億，于是債市的小伙伴覺(jué)得沒(méi)法愉快的玩耍了，因為發(fā)得太多了。和國債利率上升同時(shí)出現的，是垃圾債的暴漲，例如華銳債在6月份的時(shí)候才80塊，現在已經(jīng)漲到了95，漲幅接近20%。市場(chǎng)的邏輯也非常簡(jiǎn)單，既然要用地方債來(lái)給融資平臺、國企等的債務(wù)兜底，那么國債、地方債和垃圾企業(yè)債就沒(méi)什么大區別，還不如買(mǎi)垃圾債。也就是說(shuō)，由于地方債無(wú)節制的發(fā)行，給了債市無(wú)限兜底的預期，從而使得國債的政府信用被拖下水了，因而導致了定價(jià)失靈，真正無(wú)風(fēng)險的國債利率不降反升。

其實(shí)后面股災以后的救市，也產(chǎn)生了同樣的問(wèn)題。其實(shí)無(wú)論地方債務(wù)置換，還是股災救市，都是為了防范系統性金融風(fēng)險的發(fā)生。但其實(shí)政府需要防范的只是系統性金融風(fēng)險，而不是說(shuō)不讓任何風(fēng)險暴露，甚至把所有的風(fēng)險都攬過(guò)來(lái)。如果用政府信用無(wú)限制地給股市和債市背書(shū)，其結果就是所謂的道德風(fēng)險、或者說(shuō)劣幣驅逐良幣，體現在股市里面大家追逐王的女人，追逐垃圾股，債市里面大家追逐垃圾債，反而是真正安全的國債無(wú)人問(wèn)津。

但是國債利率其實(shí)非常重要。大家環(huán)顧一下全球，可以發(fā)現到今天為止歐洲、日本的主要股市都是漲的。但其實(shí)大家都知道歐洲、日本都是過(guò)去經(jīng)濟失敗的典型案例，但為啥人家的股市表現那么好呢？其實(shí)原因很簡(jiǎn)單，我們4月份去歐洲路演的時(shí)候，他們說(shuō)我們的股市一定會(huì )漲，因為在歐洲國債利率是負的，債券利率實(shí)在太低了，所以很多機構只能買(mǎi)股票，畢竟還有分紅收益。

所以在我們看來(lái)，如果真心想救股市，其實(shí)未必需要直接進(jìn)場(chǎng)干預，只要能降低長(cháng)期國債利率就夠了。大家可以想一下，如果說(shuō)中國的長(cháng)期國債、國開(kāi)債利率能降到3%以下，那么長(cháng)期企業(yè)債利率就可以降到4%以下，與之對應的A股估值就能提高到25倍。

而現在，我們已經(jīng)看到了長(cháng)期國債利率下降的希望，我們從本周起大力推薦《債牛王者歸來(lái)》，主要原因是我們看到了這么幾個(gè)積極的變化：

首先是證金公司公告向匯金公司轉讓了部分股票，而且在本輪下跌過(guò)程當中沒(méi)有再看到上一輪救市那樣簡(jiǎn)單拉抬股價(jià)的暴力操作。說(shuō)明證金公司已經(jīng)在兌現最新的承兌：“一般不入市操作，當市場(chǎng)劇烈異常波動(dòng)、可能引發(fā)系統性風(fēng)險時(shí)，仍將繼續以多種形式發(fā)揮維穩作用。”與此相應，許多前期瘋狂操作的證金概念股被打回原形，其實(shí)也意味著(zhù)至少在部分垃圾股身上的政府信用背書(shū)已經(jīng)退出。

其次是在8月24日，國務(wù)院向全國人大常委會(huì )提交了關(guān)于提請審議批準2015年地方政府債務(wù)限額的議案。而地方債務(wù)的限額非常重要，如果沒(méi)有上限，市場(chǎng)會(huì )認為政府信用會(huì )給之前的地方政府相關(guān)債務(wù)全面背書(shū)，而在有了限額之后，在限額之內的債務(wù)政府信用依舊會(huì )提供背書(shū)，但在限額之外的就只能靠企業(yè)自己解決，解決不了的話(huà)就會(huì )有違約風(fēng)險，這意味著(zhù)在垃圾債身上的政府信用背書(shū)也在退出。

所以無(wú)論是近期股市的下跌，還是地方債的限額管理，其實(shí)都預示的政府的全面背書(shū)在退出，這反過(guò)來(lái)意味著(zhù)政府把本來(lái)不該自己承擔的負擔甩掉了，未來(lái)剛兌將有希望打破，國債的政府信用會(huì )真正回歸，因而國債的安全和避險價(jià)值有希望真正體現。

我們不再悲觀(guān)的第三個(gè)理由，在于本輪雙降中的降息是超預期的，或許打開(kāi)了中國新一輪寬松周期，而核心在于理解人民幣形成機制的變化。

事實(shí)上，促發(fā)本輪下跌的另外一個(gè)重要原因是美國加息和人民幣貶值，這部分因素在香港市場(chǎng)體現的尤其明顯，由于新興市場(chǎng)競相貶值，導致了港股的持續下跌，估值也創(chuàng )歷史新低。

而對國內而言，人民幣貶值突如其來(lái)，讓大家意識到中國不再是一個(gè)封閉的市場(chǎng)，尤其近期觀(guān)察到外匯市場(chǎng)的成交量急劇上升，因此市場(chǎng)擔心資金會(huì )持續流出，從而影響國內流動(dòng)性，而此前市場(chǎng)流動(dòng)性確有趨緊跡象。而另一個(gè)擔憂(yōu)在于，如果人民幣貶值預期一直都在，再加上持續降息，那如果錢(qián)都跑光了怎么辦？我們的外匯儲備怎么辦？畢竟人民幣還不是國際儲備貨幣，到時(shí)候還外債的時(shí)候拿人民幣不一定管用的，所以我們也擔心央行必須維持相對高利率，來(lái)防止外儲流失。

對于我們在外匯市場(chǎng)所面對的這個(gè)難題，就是經(jīng)典的蒙代爾“三元不可能理論”：固定匯率、獨立的貨幣政策，以及資本的自由流動(dòng)這三者不可兼得，頂多能選兩個(gè)。

而對于當前的中國來(lái)看，經(jīng)常項目下的結匯已經(jīng)放開(kāi)了，同時(shí)外匯市場(chǎng)的準入也已經(jīng)在去年底對所有境內金融機構放開(kāi)，包括居民也有5萬(wàn)美金的每年購匯額度，因而當前中國和海外的資本流動(dòng)已經(jīng)基本通暢。在這樣的背景下，如果我們選擇固定的匯率，那么就意味著(zhù)貨幣政策失去獨立性，否則在匯率不變的情況下，中國持續降息而美國還有加息，意味著(zhù)資金會(huì )持續流出，外儲會(huì )有極大的流失壓力。因此，如果要保留獨立的貨幣政策，其實(shí)就應該放棄固定匯率。

所以，對這一次的人民幣貶值，如果我們回頭審視一下，其實(shí)里面的最大玄機應在于改革了人民幣匯率的形成機制，以前人民幣對美元匯率中間價(jià)是央行定的，現在是市場(chǎng)根據即期匯率來(lái)定的。如果央行心情好，可以在即期市場(chǎng)影響即期匯率，從而決定中間價(jià)。但假如外儲流失過(guò)快，央行心情不好了，就可以放棄在即期市場(chǎng)的干預，那么按照新的定價(jià)機制，人民幣就可以再貶了。

所以在我們看來(lái)，這一次的雙降，在降息層面是非常超預期的，其實(shí)也在于向市場(chǎng)表明，央行更在意的是獨立的貨幣政策，因而在此之前先把匯率形成機制給改了。

而如果我們回顧一下美日歐等發(fā)達國家經(jīng)濟復蘇的過(guò)程，無(wú)一例外都是在經(jīng)濟不好的時(shí)候先降息，實(shí)施寬松貨幣政策，進(jìn)而匯率貶值，之后在經(jīng)濟轉好后匯率再升值。所以對于中國而言，由于經(jīng)濟下行壓力持續存在，未來(lái)也應該是繼續寬松，降低利率，而這時(shí)候匯率應該交給市場(chǎng)決定，該貶就貶，而無(wú)需強撐著(zhù)。等將來(lái)我們經(jīng)濟好了，加息預期出來(lái)了，匯率還可以再升回來(lái)。

事實(shí)上，我們在香港也碰到了日本的QFII客戶(hù)，他們對人民幣貶值的評價(jià)并不負面，在他們看來(lái)人民幣匯率過(guò)去升了很多，加上日元貶值，所以他們的產(chǎn)品由于匯兌損益已經(jīng)賺得太多了，現在虧一點(diǎn)其實(shí)也可以接受。也就是說(shuō)，過(guò)去幾年人民幣跟隨強勢美元升值，其實(shí)現在中美經(jīng)濟不同步，所以人民幣貶值也在情理之中。

另外大家擔心匯率貶值會(huì )導致資金流出，影響國內資產(chǎn)價(jià)格，包括房地產(chǎn)。但我們要記住，真正流出的是美元，而人民幣是走不掉的，大家在換美元的時(shí)候就把人民幣交給央行，市場(chǎng)上流動(dòng)的人民幣就變少了。但我們看到的是最近央行大力度降準、逆回購、PSL、SLO等輪番上陣，短期投放的貨幣就超過(guò)了1萬(wàn)億，說(shuō)明央行知道大家的擔心，給國內市場(chǎng)提供了足夠的流動(dòng)性，應該足以對沖外匯占款的流失。與之相應地是，雙降首日的回購利率有明顯下降，說(shuō)明流動(dòng)性得到了極大改善。

我們不再悲觀(guān)的第四個(gè)理由，是大類(lèi)資產(chǎn)輪動(dòng)又開(kāi)始轉了。

在我們看來(lái)，隨著(zhù)人口老齡化以后經(jīng)濟結構從工業(yè)轉向服務(wù)業(yè)，未來(lái)居民的資產(chǎn)配置會(huì )逐漸轉向金融資產(chǎn)，但在金融資產(chǎn)內部遵循從貨幣牛市、再到債券牛市、然后到股票牛市的規律。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是在經(jīng)濟下行期，企業(yè)盈利改善有限，因此主要的行情都是由利率和風(fēng)險偏好驅動(dòng)，其中利率是主線(xiàn)，因此在利率高位時(shí)屬于貨幣牛市，當利率開(kāi)始下降時(shí)就出現了債券牛市，當風(fēng)險偏好開(kāi)始提升以后就出現了股票牛市。

由此來(lái)觀(guān)察，我們看到13年是貨幣牛市，余額寶等貨幣基金崛起。14年開(kāi)始出現了債券牛市，而到14年下半年、15年上半年出現了股票牛市，但在股災之后，市場(chǎng)現金為王，于是又回到了貨幣牛市。

但如果無(wú)風(fēng)險利率的下降能形成新一輪趨勢，就意味著(zhù)貨幣牛市向債券牛市的轉化已經(jīng)開(kāi)始，大類(lèi)資產(chǎn)的輪動(dòng)就開(kāi)始了，往遠的看新一輪股票牛市就有希望了。同樣從股價(jià)的估值模型出發(fā)，目前大家看分子的盈利還是沒(méi)有起色，分母的風(fēng)險偏好還在惡化，但至少分母的另一個(gè)因素無(wú)風(fēng)險利率已經(jīng)開(kāi)始下降了，等到風(fēng)險偏好降無(wú)可降、再次提升，新一輪股票牛市就開(kāi)始了。

我們不再悲觀(guān)的第五個(gè)理由，在于目前市場(chǎng)對改革已經(jīng)沒(méi)有任何預期，但其實(shí)改革一直在路上，只是需要時(shí)間來(lái)證明自己。但我覺(jué)得中國的改革也是試錯的過(guò)程，之前救市大家感受不好的一些措施，在被意識到以后也在逐漸被改善。而央行對匯率形成機制的改革，包括這一次雙降放開(kāi)存款利率等等，都意味著(zhù)改革其實(shí)仍在穩步推進(jìn)，只不過(guò)是之前市場(chǎng)預期太高了，而現在預期又太低了，但我依然對新政府的改革抱有期望，因為這是當前提高經(jīng)濟增長(cháng)效率的華山一條路，別無(wú)他法。

所以，在這個(gè)全球看空中國，大家也都悲觀(guān)絕望的時(shí)刻，我們也斗膽喊一聲，我們對未來(lái)不再悲觀(guān)，傳播一點(diǎn)正能量，可能看太早了容易被打臉，但打臉也認了，畢竟今年不被打臉都不好意思。我們的信條是，可以犯小錯，絕不犯大錯，對了要堅持，有錯要改正！