作者:國家行政學(xué)院經(jīng)濟學(xué)教研部教授 徐杰

自2008年至2015年上半年，我國地方政府債務(wù)政策經(jīng)歷了三次轉向。中央政府不斷在保增長(cháng)和防風(fēng)險的雙重目標中權衡并相機抉擇，而前者總是得到更多的側重。針對地方政府債務(wù)政策頻繁轉向的負相應，制定地方政府債務(wù)政策應遵從法治和適度靈活的原則。

近些年，地方政府債務(wù)成為我國國民經(jīng)濟中一個(gè)突出的問(wèn)題。隨著(zhù)債務(wù)總量的快速提高，其風(fēng)險也為社會(huì )各界所深度關(guān)注。

中央政府從2008年起至今的七個(gè)年頭里，圍繞地方政府債務(wù)的相關(guān)政策出現了三次轉向。

我們會(huì )很自然地提出這樣的問(wèn)題：中央政府制定相關(guān)政策時(shí)出于何種考慮？這樣的政策靈活性可能帶來(lái)怎樣的風(fēng)險？制定地方政府債務(wù)政策應遵從怎樣的原則？

一、我國地方政府債務(wù)發(fā)展的三個(gè)階段

第一階段：從自然緩慢出現到井噴式發(fā)展

亞洲金融危機之前，我國中央和地方各級政府長(cháng)期以既無(wú)內債又無(wú)外債為榮。1997年亞洲金融危機爆發(fā)，我國實(shí)施積極的財政政策，各地方政府開(kāi)始通過(guò)基礎設施建設帶動(dòng)經(jīng)濟發(fā)展。為了解決基建項目資金不足的問(wèn)題，地方政府發(fā)揮了投融資平臺的項目融資功能。

在這一階段，各地陸續開(kāi)始成立融資平臺。其中較有代表性的是重慶城投公司等。此時(shí)，融資平臺的融資渠道仍主要局限在銀行信貸體系內，尤其是用以承接政策性貸款，城投債（包括企業(yè)債、短融、中票、非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具等）的增長(cháng)趨勢相對比較緩慢。地方政府通過(guò)融資平臺等途徑，滿(mǎn)足了對大規模建設資金的需求，促進(jìn)了地方經(jīng)濟的發(fā)展。

2008年國際金融危機之后，在國家“保增長(cháng)、擴內需、調結構”的宏觀(guān)政策背景下，尤其在“4萬(wàn)億”政策的激勵下，各地融資平臺公司如雨后春筍般涌現，很快達到一萬(wàn)多家。伴隨著(zhù)平臺公司數量的迅猛擴張，其融資額也快速增長(cháng)。

到2009年年末，數據顯示地方政府融資平臺貸款余額已達7.38萬(wàn)億元，同比增長(cháng)70.4%；全年新增貸款3.05萬(wàn)億元，占到全國當年新增貸款的三成以上。這些平臺貸款，成為地方政府債務(wù)的主要組成部分。

第二階段：從債務(wù)風(fēng)險暴露到政府嚴格管控風(fēng)險

在平臺類(lèi)公司一蜂而上中，出現了項目效益差、期限錯配等信貸風(fēng)險凸現等問(wèn)題。同時(shí)，從融資平臺本身看，也存在部分企業(yè)資產(chǎn)負債管理不夠成熟，導致管理不規范、市場(chǎng)化程度低、資本金不足等問(wèn)題，潛在風(fēng)險不容忽視。

2011年6月，國家審計署公布了《全國地方政府性債務(wù)審計結果》。截至2010年底，全國地方政府性債務(wù)余額10.7萬(wàn)億元中，從償債年度看，除去2011年，2012年到期須償還的占17.17%，2013年至2015年到期償還的分別占11.37%、9.28%和7.48%，2016年以后到期償還的占30.21%。

兩年后，國家審計署公布，截至2013年6月底，我國地方政府負有償還責任的債務(wù)10.89萬(wàn)億元，負有擔保責任的債務(wù)2.67萬(wàn)億元，可能承擔一定救助責任的債務(wù)4.34萬(wàn)億元，合計約17.9萬(wàn)億元。

對于地方政府債務(wù)問(wèn)題，中央政府和監管部門(mén)高度關(guān)注，并出臺一系列清理、規范政策和措施。2010年6月，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問(wèn)題的通知》，即“國發(fā)19號文”。這一文件全面總結了政府融資平臺發(fā)展現狀，對平臺業(yè)務(wù)提出新的要求。

2010年7月，財政部牽頭，會(huì )同國家發(fā)改委、人民銀行、銀監會(huì )印發(fā)了《關(guān)于貫徹國務(wù)院關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問(wèn)題的通知相關(guān)事項的通知》，即“四部委文件”。這份文件進(jìn)一步明確了國發(fā)19號文的實(shí)施細則，對公益性項目、財政性資金、平臺公司經(jīng)營(yíng)性收益、融資擔保方式等進(jìn)一步予以明確。四部委文件為地方政府融資平臺進(jìn)一步規范指明了方向。同時(shí)，各地城投類(lèi)公司接受多輪檢查和整改，融資工作陷入停頓，其存續和發(fā)展面臨新的挑戰。

2011年4月2日，銀監會(huì )又下發(fā)《關(guān)于切實(shí)做好2011年地方政府融資平臺貸款風(fēng)險監管工作的通知》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“34號文”），這是對落實(shí)既往政策的持續性要求。“34號文”首次提出了對平臺貸款“降舊控新”的目標，即控制新增，壓縮存量。

監管層對地方政府債務(wù)風(fēng)險的關(guān)注，使得地方政府新的融資變得非常困難，資金難以為繼。由于前期“保增長(cháng)”，各地大量的項目上馬，開(kāi)發(fā)攤子鋪得很大?，F在一下子“斷血”，不僅導致項目無(wú)法繼續進(jìn)行，而且短期內償債壓力非常大。

以山東省濟南市的一家城投類(lèi)公司為例。這家公司主要從事一條流經(jīng)全市的河流的治污凈化。作為回報，該公司獲得了河流兩側一定面積的商業(yè)開(kāi)發(fā)權。但由于公司的資本金很低，缺乏銀行貸款所需的抵押資產(chǎn)，一度因無(wú)法獲得后續資金而使得項目停滯，面臨嚴重的經(jīng)營(yíng)困難。

第三階段：從高壓管控到全方位放松管制

在地方政府債務(wù)的高壓管控下，全國不少地方城投類(lèi)公司陷入經(jīng)營(yíng)困境，個(gè)別公司甚至出現違約現象。進(jìn)入2014年第三季度，中國經(jīng)濟下行壓力開(kāi)始凸顯。全年勉強以7.4%的GDP增速報收，低于年初預計的7.5%。進(jìn)入2015年后，經(jīng)濟增速放緩的趨勢更加明顯。情況最為嚴重的是東北和西北地區的一些省份（包括山西、黑龍江、吉林等?。?，GDP增速接近于0。

中央政府認識到，在新舊產(chǎn)業(yè)銜接期，仍然需要依靠傳統產(chǎn)業(yè)來(lái)維持經(jīng)濟的增長(cháng)水平，保證就業(yè)穩定。于是，地方政府債務(wù)政策開(kāi)始再一次得以放松。

在2014年10月351號文正式出臺前，財政部《地方政府性存量債務(wù)清理處置辦法（征求意見(jiàn)稿）》（下稱(chēng)征求意見(jiàn)稿）曾提及，對于地方政府在建項目的后續融資，將安排過(guò)渡期予以緩沖，政府債券資金不能滿(mǎn)足的，允許由企事業(yè)單位通過(guò)銀行貸款、企業(yè)債、中期票據等方式舉借政府債務(wù)。但后來(lái)正式文件就不再提及“過(guò)渡期安排”，而是代之以“優(yōu)先通過(guò)PPP模式推進(jìn)，確需政府舉債建設的，要客觀(guān)核算后續融資需求”。

2014年11月19日國務(wù)院常務(wù)會(huì )聚焦融資難，提出新的“融十條”，降融資成本仍是現階段經(jīng)濟政策的核心目標之一。除了維持適度寬松的貨幣環(huán)境外，中央正在加快結構調整和制度改革解決融資難。

作為對新的“融十條”的回應，2015年5月，國務(wù)院轉發(fā)財政部、央行、銀監會(huì )《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺公司在建項目后續融資問(wèn)題的意見(jiàn)》?！兑庖?jiàn)》要求支持融資平臺公司在建項目的存量融資需求，不得對在建項目盲目抽貸、壓貸、停貸。發(fā)改委隨即發(fā)文，全面放寬城投類(lèi)企業(yè)債券的發(fā)行條件，并提出鼓勵優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)債用于重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)項目融資，同時(shí)還將支持縣域企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券融資，指定類(lèi)別的債券也不受發(fā)債企業(yè)數量指標的限制。值得一提的是，擴容后的城投企業(yè)債明確不屬于地方政府債務(wù)。

除此之外，政府還采取了一系列支持性措施。一是推行債務(wù)置換。該置換是地方政府將即將到期的債務(wù)打包，通過(guò)證券承銷(xiāo)機構發(fā)行債券，商業(yè)銀行購買(mǎi)債券之后，地方政府獲得資金用來(lái)償還商業(yè)銀行的貸款。第一批置換總金額為1萬(wàn)億人民幣。第二批也已經(jīng)在準備之中。二是推行PPP。一些符合要求的國企和融資平臺可以成為地方政府的企業(yè)合作伙伴。在當前地方融資壓力重重的情況下，PPP模式對基建等公共項目投資的意義顯得更為重要。三是擴大政策性銀行的作用。中央政府已明確將注資政策性銀行，以提高其資本充足率和放貸能力。

二、地方政府債務(wù)政策不斷轉向的原因分析

分析我國地方政府債務(wù)的三個(gè)發(fā)展階段，可以看出在2008年、2010年和2014年，相關(guān)政策發(fā)生了三次大的轉向。

第一次轉向發(fā)生在2008年國際金融危機爆發(fā)之時(shí)

危機爆發(fā)的源頭是號稱(chēng)世界經(jīng)濟火車(chē)頭的美國。而且因為存在高杠桿的因素，危機所造成的破壞量級很大，隱蔽性很深。不僅是以美國為首的發(fā)達國家深受危機影響而經(jīng)濟嚴重下滑，中國經(jīng)濟也受到較大影響。2008年一季度中國GDP增長(cháng)速度下滑到6.8%，這是繼2006年二季度的14.5%之后的最低點(diǎn)。

為了穩增長(cháng)，中國政府采取了刺激投資、消費、出口三駕馬車(chē)的一攬子政策，而通過(guò)鼓勵地方政府通過(guò)投資穩增長(cháng)，則成了最為有效的政策措施。

當時(shí)，中央政府推出了4萬(wàn)億的刺激方案，鼓勵地方政府上報投資項目，尤其是“鐵公基”（即鐵路、公路、基礎設施項目）。這不僅催生了地方融資平臺如雨后春筍般快速發(fā)展，從少數幾十家最多增加至十萬(wàn)家之多，而且還出現了不少瞞報項目的現象。

此時(shí)，政府把“保增長(cháng)”甚至是“促增長(cháng)”放在了首位。4萬(wàn)億元的經(jīng)濟刺激方案和對地方舉債發(fā)展的鼓勵，導致地方融資平臺井噴式發(fā)展。使本來(lái)就熱衷于搞基建的地方政府如魚(yú)得水，公路、鐵路、機場(chǎng)、電廠(chǎng)、舊城改造、地鐵等一窩蜂上馬。

第二次轉向是在2010年，地方債務(wù)風(fēng)險開(kāi)始受到高度重視

2009年中國GDP增長(cháng)速度達到8.7%，2010年的增速達到10.3%。此時(shí)保增長(cháng)已經(jīng)不再是中央政府的最大顧慮，而遍地開(kāi)花的地方融資平臺及其幾乎“裸奔”的狀況，引起了中央政府的擔憂(yōu)。由于我國國有商業(yè)銀行曾經(jīng)從瀕臨破產(chǎn)的邊緣“起死回生”，中央政府把商業(yè)銀行的風(fēng)險放在非常重要的位置。而大量的地方融資平臺及快速增長(cháng)的地方政府債務(wù)，對于商業(yè)銀行的穩健經(jīng)營(yíng)存在很大挑戰。

為此，財政部、銀監會(huì )先后發(fā)布一系列文件，要求對地方融資平臺進(jìn)行分類(lèi)管理，單純承擔融資功能的平臺要取消。此時(shí)，“防風(fēng)險”的重要性超越了“保增長(cháng)”。

政策轉向搞得地方政府官員措手不及。一些地方政府的官員抱怨說(shuō)：“當時(shí)要我們搞融資平臺的是你們，現在讓我們關(guān)閉的也是你們”。顯然對政策易變很是有看法。

第三次轉向開(kāi)始于2014年底，保增長(cháng)再次成為首要問(wèn)題

自2010年以來(lái)，中國經(jīng)濟連續多個(gè)季度增速下降。2014年增速更是明顯放緩。盡管全年采取了多次的微調控政策，但GDP增長(cháng)仍然沒(méi)有完成年初制定的7.5%的目標。進(jìn)入2015年，經(jīng)濟增長(cháng)減速跡象更加明顯。

按照第一季度的數據，GDP增速勉強達到7%，一些省份真實(shí)GDP增長(cháng)甚至為負值。“保增長(cháng)”再一次成為中央政府最關(guān)注的問(wèn)題。于是通過(guò)寬松的貨幣政策和債務(wù)置換等措施，地方政府債務(wù)再一次迎來(lái)了春天。

由此可見(jiàn)，我國地方政府債務(wù)政策的快速轉向，在于中央政府在保增長(cháng)和防風(fēng)險的雙重目標中不斷權衡，相機抉擇。當增長(cháng)成為最關(guān)鍵的問(wèn)題時(shí)，風(fēng)險防控往往被放在次要的位置。

中國在地方政府債務(wù)的管理上，一直以來(lái)依照《預算法》執行。該法規定地方政府沒(méi)有獨立發(fā)行債券的權力。如果嚴格依照法律不能發(fā)行債券，那么地方政府的各項經(jīng)濟和社會(huì )職能難以實(shí)現。地方政府為了發(fā)展本地經(jīng)濟必須通過(guò)外源融資進(jìn)行投資，所以一直是繞著(zhù)法律在行事。

這種法律的困境，也就給了中央政府在增長(cháng)和風(fēng)險之間權衡，采取不同政策以較大的操作空間，從而導致政策靈活性過(guò)強。

三、地方政府債務(wù)政策過(guò)度靈活產(chǎn)生的負效應

不可否認，中央政府頻繁調整地方政府債務(wù)政策似乎有著(zhù)較為充分的理由。2008年國際金融危機初發(fā)之時(shí)，為防止經(jīng)濟增長(cháng)減速過(guò)快，通過(guò)刺激地方政府采取各種方式進(jìn)行投資無(wú)疑能夠在短期內盡快見(jiàn)效。而在地方債務(wù)風(fēng)險過(guò)快積累時(shí)，防止風(fēng)險就置于首位。

問(wèn)題在于，我國經(jīng)濟運行中存在較為強烈的政策性色彩，受政策影響過(guò)于突出，表現為時(shí)而快速啟動(dòng)時(shí)而緊急剎車(chē)。經(jīng)濟周期因為政策沖擊而變得周期短而密集、波動(dòng)性大。

具體到這三次地方政府債務(wù)政策的轉向，其負面影響表現為：

一是會(huì )引致債務(wù)風(fēng)險不斷積累

1970年代，美國經(jīng)濟學(xué)家基德蘭德和普里斯科特曾提出了時(shí)間不一致性理論。該理論的主要思想是，盡管政策制定者是隨著(zhù)實(shí)際情況的變化，按照最優(yōu)化的原則來(lái)相機抉擇宏觀(guān)政策，但最終得到的政策效果是次優(yōu)的。相反，如果一直堅持最初的宏觀(guān)政策，反而能夠獲得最優(yōu)的政策效果。

關(guān)于地方政府債務(wù)的財政政策也是這個(gè)道理。之前確定的相應財政政策，受到短期經(jīng)濟變量的影響，不斷發(fā)生根本性的方向變化。之前定好的政策措施，也隨著(zhù)中央政府的關(guān)注重點(diǎn)偏轉而時(shí)走時(shí)停。最終的結果是債務(wù)總額不斷累積，越來(lái)越多。

2012年以來(lái)，我國經(jīng)濟出現了杠桿率不斷上升的現象。宏觀(guān)、個(gè)人和政府部門(mén)的杠桿率還基本正常，但非金融類(lèi)企業(yè)的杠桿率偏高。

財政部發(fā)布的2014年1-8月全國國有及國有控股企業(yè)經(jīng)濟運行情況顯示，截至2014年8月末，國企資產(chǎn)總額超過(guò)99萬(wàn)億元，負債總額接近65萬(wàn)億元。同期，國企營(yíng)業(yè)財務(wù)費用同比增長(cháng)19.7%。國企負債過(guò)高和財務(wù)費用過(guò)大的問(wèn)題，引起了各界的廣泛關(guān)注。其中，地方融資平臺的負債率過(guò)高，是一個(gè)重要的成因。

二是可能縱容地方政府官員的道德風(fēng)險

中國地方政府債務(wù)存在較為突出的預算軟約束問(wèn)題。當地方政府為了推動(dòng)本地區基礎設施建設和生產(chǎn)性項目時(shí)，就會(huì )傾向于盡可能多地向商業(yè)銀行借款，往往不考慮還本付息問(wèn)題。

有一些政府官員由于敢于借貸發(fā)展，善于“圈錢(qián)”，結果因為政績(jì)突出而得到快速晉升。一些地方部門(mén)或者企事業(yè)單位，盡管由于之前過(guò)度借貸而發(fā)生了償付問(wèn)題，但在政府官員與商業(yè)銀行的共同協(xié)商下，得以順利解決了債務(wù)問(wèn)題，未能為之承擔任何責任。

他們認為，錢(qián)是國家的錢(qián)，投資于基礎設施或者工業(yè)項目也是為了人民，沒(méi)必要太較真。一旦還債壓力過(guò)大就向中央政府呼吁，甚至極力影響中央政府的政策走向。這種僥幸心理和錯誤認識，會(huì )隨著(zhù)中央政府政策的不斷轉向而得到進(jìn)一步鼓勵。

三是相關(guān)的法制建設長(cháng)期得不到推進(jìn)

長(cháng)期以來(lái)，中國的《預算法》在立法與實(shí)施上都存在種種問(wèn)題。在立法上，《預算法》之前很長(cháng)時(shí)間不允許地方政府發(fā)債。盡管2014年《預算法》修訂后可以允許地方政府適度發(fā)債，但對于債務(wù)的借、管、還都做了嚴格的規定。關(guān)于各級政府預算的編制與管理，也進(jìn)行了明確的規定。

但是，現在過(guò)于靈活的地方債務(wù)政策，會(huì )對《預算法》的實(shí)施造成一定的負面影響，導致最終法律的尊嚴得不到應有的尊重。

當然，地方政府債務(wù)政策過(guò)于靈活的主要原因，是政府對于經(jīng)濟運行的深度參與。當中央政府預判經(jīng)濟可能過(guò)熱或過(guò)冷時(shí)，就會(huì )集中大量的資源試圖扭轉經(jīng)濟走向，往往導致矯枉過(guò)正，人為地增加了經(jīng)濟的波動(dòng)率。從深層原因來(lái)看，政府的積極參與使得一個(gè)經(jīng)濟體的自身修復能力喪失，成為一個(gè)受政府政策影響甚至操縱的系統。

四、制定地方政府債務(wù)政策應遵從法治和適度靈活原則

就目前來(lái)看，對于經(jīng)濟增長(cháng)過(guò)快減速的擔憂(yōu)已經(jīng)成了中央關(guān)注的焦點(diǎn)。所以，政府會(huì )提高對于風(fēng)險的容忍度，放寬地方政府債務(wù)的口子，提高其融資便利。但目前經(jīng)濟中已經(jīng)開(kāi)始滋生一些潛在的金融風(fēng)險，不容忽視。包括股票市場(chǎng)投資火爆，非金融類(lèi)企業(yè)杠桿率居高不下，一些產(chǎn)能過(guò)剩產(chǎn)業(yè)和競爭力不足企業(yè)承擔著(zhù)巨額的債務(wù)等。

所有這些風(fēng)險不斷疊加，未來(lái)可能帶來(lái)較大的挑戰。屆時(shí)政府在保增長(cháng)和防風(fēng)險之間的靈活空間就會(huì )越來(lái)越小。因此，應該本著(zhù)“法治為基礎，適度靈活性”的原則，制定我國的地方政府債務(wù)政策。

一是堅持以法治為基礎，對地方政府債務(wù)依法約束

美國作為2008年國際金融危機的發(fā)源地，其經(jīng)濟受到沉重打擊。盡管如此，美國的政府債務(wù)嚴格依照法律規定，不得隨意擴張。美國的州一級政府可以發(fā)行債券，但伴隨著(zhù)嚴格的監管。

監管主要內容包括事前監管和破產(chǎn)機制。事前監管指通過(guò)立法對地方政府的借貸活動(dòng)做出規定，具體規定有：借貸只能用于長(cháng)期公共資產(chǎn)投資，一般不能用于政府的日常支出；對借貸的關(guān)鍵變量事先做出限制，包括財政赤字、償債比率、擔保上限等；要求預算過(guò)程公開(kāi)透明，對財政賬目進(jìn)行公開(kāi)的審計，定期發(fā)布財政債務(wù)信息。

此外，建立了完善的破產(chǎn)機制。地方政府如果出現債務(wù)違約，將進(jìn)入到破產(chǎn)程序。破產(chǎn)機制的設計考慮公共機構破產(chǎn)與私人機構破產(chǎn)的不同，既要保護債權人的利益，又要注意維持政府提供的基本公共服務(wù)。

目前美國的破產(chǎn)法僅允許市和市以下地方政府宣布破產(chǎn)，不適用于州政府。在完善的法律約束之下，美國地方政府債務(wù)的權責利較好地匹配，風(fēng)險合理分散，減少道德風(fēng)險。

對于我國地方政府債務(wù)問(wèn)題，也應在完善法治的基礎上進(jìn)行合理的約束。首先，從法律層面賦予地方政府發(fā)債權。鑒于地方政府負債巨大已是既成事實(shí)，承認此事實(shí)并不會(huì )減輕地方政府的責任，反而有利于讓地方政府承擔其債務(wù)責任。其次，嚴格地方政府的債務(wù)管理。對于債券融資所投資的項目，從事前、事中、事后多個(gè)環(huán)節進(jìn)行監管，使之高度透明化。發(fā)揮地方人大對于政府發(fā)債的約束力，培育獨立的會(huì )計師事務(wù)所、項目評估機構、信用評級機構等，為投資者提供客觀(guān)中立的各類(lèi)信息。

二是充分認識到轉型的意義和難度，減少政策靈活性

當前中央政府對于保增長(cháng)非常重視，擔心增長(cháng)速度下滑過(guò)快。其實(shí)這涉及到怎么看到轉型期的問(wèn)題。任何一個(gè)經(jīng)濟體，從開(kāi)始經(jīng)濟起飛到最終成長(cháng)為發(fā)達經(jīng)濟體，都需要經(jīng)過(guò)一次次轉型。

這一過(guò)程無(wú)論長(cháng)短，都會(huì )是比較痛苦的。它意味著(zhù)新的產(chǎn)業(yè)逐步取代舊的產(chǎn)業(yè)；舊的產(chǎn)業(yè)逐步退出市場(chǎng)。勞動(dòng)者們因不再適應新的市場(chǎng)需求要么退出勞動(dòng)力市場(chǎng)，要么需要進(jìn)行新的職業(yè)培訓。很少有國家是在極短的時(shí)間內高速、順利度過(guò)轉型期的，我們應該給予經(jīng)濟增速放緩以更耐心的心理準備。

同樣以美國為例。隨著(zhù)本世紀初互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，美國開(kāi)始出現實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)潛力不足。緊接著(zhù)因過(guò)度依賴(lài)房地產(chǎn)和金融業(yè)，金融過(guò)度創(chuàng )新而產(chǎn)生金融危機。

危機對實(shí)體經(jīng)濟的打擊很大，但同時(shí)也是市場(chǎng)發(fā)揮優(yōu)勝劣汰機制的時(shí)候。一些低效的企業(yè)退出市場(chǎng)，一些過(guò)剩的產(chǎn)能被淘汰，資源重新處于高度流動(dòng)的狀態(tài)，并積極向最富有活力、代表未來(lái)發(fā)展方向的領(lǐng)域聚集。這一期間，美國除了用積極的貨幣政策放松銀根外，較少使用其他刺激性的政策，對于債務(wù)政策更是采取了依法實(shí)施的做法。

就我國地方政府債務(wù)管理而言，當前應堅持適度靈活的原則，不必急于全面放松。應提高對GDP增速下降的容忍度。避免一些落后產(chǎn)業(yè)借著(zhù)寬松的政策死灰復燃，甚至繼續擴大，帶來(lái)更大的麻煩。也避免人為地增加經(jīng)濟的波動(dòng)，到后來(lái)失去了市場(chǎng)自身的調節作用。