今年3月份以來(lái)，隨著(zhù)央行將表外理財納入廣義信貸的新一輪宏觀(guān)審慎考核（MPA）的開(kāi)展，市場(chǎng)資金面一直維持在緊平衡的狀態(tài)。緊接著(zhù)，銀監會(huì )密集發(fā)文，要求彌補監管短板，對銀行業(yè)的“三套利”進(jìn)行專(zhuān)項治理等。這些都是中央經(jīng)濟工作會(huì )議要求“把防控金融風(fēng)險放到更加重要的位置，確保不發(fā)生系統性金融風(fēng)險”的具體體現。一季度經(jīng)濟數據的回暖，客觀(guān)上也給了金融監管部門(mén)更多的政策空間。

毫無(wú)疑問(wèn)，宏觀(guān)審慎政策的出發(fā)點(diǎn)是防控系統性金融風(fēng)險。系統性金融風(fēng)險有兩個(gè)維度，縱向維度是順周期行為，橫向維度是風(fēng)險傳染。MPA主要是“控制順周期行為”，控制金融機構的杠桿率，實(shí)際上這兩者并不矛盾。因為順周期行為的產(chǎn)生往往與加杠桿有關(guān)：金融市場(chǎng)凡是發(fā)生順周期行為，往往都伴隨著(zhù)金融機構、非金融機構或者個(gè)人加杠桿融資，一旦到了不可持續的地步，最終產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動(dòng)、甚至出現匯率超調等現象。MPA的核心抓手是控制資本充足率，它的管控范圍在逐漸擴大，因為現在金融機構創(chuàng )造貨幣不再單單通過(guò)貸款，還有同業(yè)、表外等方式。盡管叫法不同，它們的結果卻是一樣的——創(chuàng )造貨幣、創(chuàng )造信用。MPA就是要更多地把金融市場(chǎng)的交易等活動(dòng)納入到管控范圍里，但它的抓手還是控制資本充足率，或者說(shuō)逆周期資本緩沖。

在中國，MPA既是宏觀(guān)審慎政策工具，也是貨幣政策工具。因為中國在探索宏觀(guān)審慎政策時(shí)，先是采用差別準備金率動(dòng)態(tài)調整的方法，之后引進(jìn)MPA，調控重點(diǎn)就是貨幣信貸總量，所以它是貨幣政策工具。同時(shí)，控制貨幣信貸總量有利于從根本上防控系統性金融風(fēng)險。從國際上看，金融風(fēng)險各種各樣，但系統性金融風(fēng)險的發(fā)生經(jīng)常伴隨著(zhù)信貸繁榮，往往與貨幣信貸總量失控有關(guān)。不放松總量的情況下，小風(fēng)險可能出現，但要上升到系統性風(fēng)險、影響到整個(gè)宏觀(guān)經(jīng)濟的運行是不容易的，系統性風(fēng)險往往伴隨著(zhù)貨幣信貸總量的擴張。所以它也是宏觀(guān)審慎政策工具。

所以，MPA考核給銀行業(yè)表外的資產(chǎn)擴張沖動(dòng)構成了有力約束，這不可避免地會(huì )影響商業(yè)銀行的委外業(yè)務(wù)。MPA考核剛過(guò)，銀監會(huì )密集發(fā)文，其中的很多表述直指銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)。比如，“督促同業(yè)存單增速較快、同業(yè)存單占同業(yè)負債比例較高的銀行，合理控制同業(yè)存單等同業(yè)融資規模”。近兩周屢有關(guān)于銀行委外資金贖回的報道，就和這兩撥監管措施的實(shí)施密切相關(guān)。央行和銀監會(huì )的種種舉措，都是試圖達到金融去杠桿的目的。在原來(lái)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)格局下，銀證保業(yè)務(wù)有一個(gè)相對清晰的邊界。但在2012年以后，一個(gè)明顯的現象是，三會(huì )都在打破自己的框框將手伸到了別人的盤(pán)子里。在當前的金融市場(chǎng)上，通道、嵌套類(lèi)資管業(yè)務(wù)盛行，既有將資金輸送到產(chǎn)業(yè)政策限制類(lèi)行業(yè)的需要，也有金融加杠桿、規避監管要求的目的，這些都最終拉長(cháng)了融資鏈條，使得資金更難到達實(shí)體經(jīng)濟。

但宏觀(guān)審慎政策本身不能解決一切問(wèn)題。目前，MPA對于金融機構行為的監管已經(jīng)非常詳細，包括資本杠桿、資產(chǎn)質(zhì)量、信貸政策執行、定價(jià)等等，這樣會(huì )不會(huì )束縛金融機構的手腳，產(chǎn)生一些副作用？監管的力量越強，規避監管的動(dòng)機也越強，雖然MPA能夠管住會(huì )計上的一些手腳，但能否監管到所有會(huì )計科目呢？畢竟，單純依靠監管的收緊來(lái)擠泡沫存在一定的風(fēng)險。自從中國金融體系中影子銀行業(yè)務(wù)興起以來(lái)，監管方和被監管方就在持續博弈。2013年以前，出于規避信貸規模和信貸投向的監管，銀行的非標業(yè)務(wù)盛行，隨著(zhù)銀監會(huì )對理財資金通過(guò)一些通道投向非標資產(chǎn)做出限制，商業(yè)銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)、委外投資迅速上升，成為影子銀行的重要載體。以往監管的一個(gè)不利局面是，出臺的文件數量越多，資金的繞道就越多，實(shí)體經(jīng)濟需要承擔的資金成本也就越高。

事實(shí)上，金融的高杠桿和實(shí)體經(jīng)濟加杠桿密不可分。與發(fā)達國家相比，我國的金融相關(guān)率（金融資產(chǎn)/GDP）還是比較低的，但是在過(guò)去的10年中，上升的速度卻超過(guò)發(fā)達國家。近年來(lái)，我國金融部門(mén)系統內互持資產(chǎn)比例呈持續上升態(tài)勢，到2015年末已經(jīng)超過(guò)美國。金融系統內互持資產(chǎn)比例上升，一方面延長(cháng)了資金流向實(shí)體經(jīng)濟的金融鏈條，資金使用效率下降；另一方面也加大了金融機構之間的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)，系統脆弱性增加。與之相對，中國的非金融企業(yè)的內源融資的程度卻大大低于歐元區國家和美國，也就是說(shuō)，非金融企業(yè)的投資是依靠加杠桿來(lái)實(shí)現的。所以，要想實(shí)現金融去杠桿，就必須提高企業(yè)的內源融資比例，提高企業(yè)的盈利能力和造血功能。監管擠泡沫，的確能在一定程度上降低系統性金融風(fēng)險的可能性，但是如果實(shí)體經(jīng)濟始終依賴(lài)高杠桿來(lái)驅動(dòng)，那么監管收緊只會(huì )使得以盈利為目的的金融機構加大“創(chuàng )新”，閃展騰挪規避監管，最終不利于消弭系統性風(fēng)險。