雙順差和美元外匯儲備不斷增加，已造成中國的福利損失；應避免因人民幣國際化造成進(jìn)一步損失
歷經(jīng)近20年的持續經(jīng)常項目和資本項目順差，中國積累了天量美元外匯儲備。美國持續增加的凈外債和急劇惡化的財政狀況，嚴重威脅著(zhù)中國外匯儲備的安全。2009年7月跨境貿易人民幣結算試點(diǎn)工作正式啟動(dòng)，2011年人民幣國際化進(jìn)入快車(chē)道。中國政府推動(dòng)人民幣國際化是完全正確的。作為世界第二大經(jīng)濟體、第一大貿易國和外匯儲備國，人民幣理應取得與中國經(jīng)濟、政治實(shí)力相當的地位。
中國選擇了貿易進(jìn)口結算作為突破口。官方觀(guān)點(diǎn)是，在進(jìn)口環(huán)節使用人民幣，有利于人民幣有序流出，增加境外人民幣存量，從而為人民幣在其他環(huán)節實(shí)現國際化創(chuàng )造必要的條件。其思路似乎是，通過(guò)對進(jìn)口支付人民幣，人民幣流到境外，然后境外人民幣通過(guò)購買(mǎi)人民幣債券、人民幣FDI等形式回流。隨著(zhù)人民幣在跨境貿易和金融交易中越來(lái)越多地充當結算貨幣、替代貨幣、投資貨幣等，人民幣的國際化程度將不斷提高，并最終成為國際貨幣乃至國際儲備貨幣。這似乎是合理的思路。然而，在人民幣國際化進(jìn)程中，出現了一些未曾意料到的現象，迫使我們對人民幣國際化的方向和某些政策重新思考。
例如，推行人民幣結算以來(lái)，人民幣進(jìn)出口結算出現嚴重失衡，導致美元外匯儲備的增加量大于經(jīng)常項目順差量。流行觀(guān)點(diǎn)認為，這只是暫時(shí)現象。其邏輯是，進(jìn)口人民幣結算量增加，將導致境外人民幣存量增加中國出口貿易人民幣結算量也將相應增加人民幣進(jìn)、出口結算趨于平衡新增美元外匯儲備減少。遺憾的是，這種觀(guān)點(diǎn)經(jīng)不起推敲。容易證明，給定經(jīng)常項目和資本項目順差和相應的外匯儲備增量，無(wú)論境外人民幣存量通過(guò)何種渠道、達到何種水平，人民幣進(jìn)、出口結算絕無(wú)可能平衡；此時(shí)的人民幣國際化在任何情況下，都不會(huì )導致新增美元外匯儲備減少。事實(shí)上，流出的人民幣不可能全部流回。因而，以人民幣貿易結算為內容的國際化，必然導致外匯儲備進(jìn)一步增加。此外，由于存在經(jīng)常項目順差，在需要通過(guò)進(jìn)口結算向境外提供人民幣的情況下，進(jìn)口人民幣結算比一般都要大于出口人民幣結算比。順差越大，兩者差距就越大。
需要指出，在人民幣國際化討論中，我們往往把結算和計價(jià)混為一談。以本幣結算和以本幣計價(jià)，是兩個(gè)不同概念。在討論本幣國際化問(wèn)題時(shí)，一般所涉及的是計價(jià)貨幣而非結算貨幣。在本幣國際化的初期，出口的本幣計價(jià)比例，并不受制于進(jìn)口的本幣計價(jià)比例。例如，日元國際化始于1984年。1981年，日元在出口計價(jià)中的比例是28.9%，而進(jìn)口計價(jià)中的比例僅為2.4%；1988年，這兩個(gè)數字分別上升到34.3%和13.3%。
“外國進(jìn)口商如果得不到人民幣，就無(wú)法用人民幣支付中國的出口”，此言不假。但是，如果他們愿意，中國的出口是完全可以用人民幣計價(jià)的。
流行觀(guān)點(diǎn)認為，為推進(jìn)人民幣國際化，就要讓人民幣在貿易和金融交易中，盡可能多地充當計價(jià)和結算貨幣。這種理解并不正確。美元的國際化程度最高，但絕大部分美國海外資產(chǎn)并不是用美元標價(jià)的。有趣的是，盡管從2002年到2007年間，美國每年的經(jīng)常項目逆差都超過(guò)5000億美元，美國的凈國際投資頭寸卻始終保持在2萬(wàn)億美元左右。美國從1988年起就成為凈債務(wù)國，但直到2005年，美國經(jīng)常項目賬戶(hù)上的投資收益始終是正數。為什么年年借外債，以?xún)魢H投資頭寸衡量的凈外債卻不增加？為什么明明是債務(wù)國，凈投資收入卻是正值(向別人借錢(qián)，反倒收取凈利息)？奧秘在于，美國的對外債權以外幣計價(jià)，對外債務(wù)以美元計價(jià)。如果美元貶值，以外幣標價(jià)的美國資產(chǎn)的收益，在折成美元匯回美國時(shí)將會(huì )增加。投資于美國的以美元標價(jià)的外國資產(chǎn)的收益卻不變。這樣，隨著(zhù)美元對人民幣的貶值，中國對美國的凈資產(chǎn)(美國對中國的凈債務(wù))就會(huì )縮水，中國對美國的凈投資收入就會(huì )減少。因而，人民幣國際化必須考慮的核心問(wèn)題之一，就是中國海外資產(chǎn)與負債的結構問(wèn)題。并非不管是債權還是債務(wù)，只要用人民幣計價(jià)就好。美國海外資產(chǎn)與負債的幣種結構，最大限度地保護了美國的利益。
那么，在推行人民幣國際化時(shí)，中國是否應該仔細考慮，在當前形勢下，中國海外資產(chǎn)與負債的幣種結構將會(huì )發(fā)生什么變化？面對美元貶值的長(cháng)期趨勢，為避免中國凈國際投資頭寸和投資收入縮水，應該做的是，減少以美元計價(jià)的資產(chǎn)，或將美元資產(chǎn)置換為人民幣資產(chǎn)；減少以人民幣計價(jià)的負債，或將人民幣負債置換為美元負債。雙順差和美元外匯儲備不斷增加，已造成中國的福利損失，應避免因人民幣國際化造成進(jìn)一步損失。例如，中國出口的人民幣結算，必然導致中國美元資產(chǎn)(美元外匯儲備)增加，中國對非居民發(fā)售人民幣債券，則可能導致中國人民幣債務(wù)的增加。這些都將導致中國凈國際投資頭寸和凈投資收入狀況的惡化。
所謂人民幣“回流”問(wèn)題，也可以從中國境外資產(chǎn)負債的幣種結構調整角度加以討論。當一定數量的人民幣通過(guò)進(jìn)口結算途徑流入境外，而被境外居民以現金或活期存款的形式持有時(shí)，這部分人民幣現金和活期存款，代表了中國的人民幣負債的增加。如果境外居民用手中的人民幣現金和活期存款，購買(mǎi)中國政府發(fā)售的公債(或直接投資)，則中國的人民幣負債將由人民幣現金或存款轉換為人民幣債券(或人民幣直接投資)。對中國而言，這兩種形式的人民幣負債并無(wú)本質(zhì)區別。這里也不存在人民幣“回流”或“不回流”的問(wèn)題，真正的“回流”只發(fā)生在境外居民用人民幣支付中國產(chǎn)品和勞務(wù)的時(shí)候。
如果境外居民長(cháng)期持有人民幣現金或活期存款(即出現一般人所說(shuō)的人民幣“不回流”的情況)，則可以說(shuō)中國政府享受到了鑄幣稅的好處。但是，在保持經(jīng)常項目順差的情況下，此處征收的鑄幣稅將被在美國繳納的鑄幣稅所抵消。只有當存在經(jīng)常項目逆差，且可用本幣支付此逆差時(shí)，一國才可能真正享受鑄幣稅。而美國正是一直通過(guò)這種方式征收鑄幣稅。
由于財政狀況持續惡化，美國政府通過(guò)印鈔票和制造通貨膨脹減輕債務(wù)負擔的可能性越來(lái)越高。在匯率、利率和風(fēng)險三大因素作用下，國際金融市場(chǎng)上減少美元資產(chǎn)和人民幣負債、增加美元債務(wù)和人民幣貨幣資產(chǎn)的需求將會(huì )越來(lái)越旺盛。如果中國愿意滿(mǎn)足這種需求，人民幣國際化將會(huì )取得進(jìn)展。但這對中國到底有什么好處？這種好處，是否可以抵消中國必須付出的代價(jià)？
更為重要的是，人民幣國際化的實(shí)質(zhì)，是開(kāi)放中國的資本賬戶(hù)。盡管已經(jīng)漏洞百出，但在人民幣匯率不能根據外匯市場(chǎng)供求關(guān)系迅速調整的情況下，資本管制仍是保證中國金融穩定的最后防線(xiàn)。在全球金融極度不穩的時(shí)刻，加速資本項下人民幣可兌換的進(jìn)程，到底能給中國帶來(lái)什么好處？這些都是為政者必須謀定而后動(dòng)的問(wèn)題。
目前人民幣國際化處于起步階段，與中國的經(jīng)濟規模、國際收支和外匯儲備相比，其所涉及的人民幣總量依然很小。我們的擔心或許是杞人憂(yōu)天，“失之東隅，收之桑榆”也未可知。但無(wú)論如何，對人民幣國際化進(jìn)行深入、理性的討論十分必要。中國一步步陷入美元陷阱難以自拔的教訓，不應淡忘。
